THE DYNAMICS OF DEALER MARKETS UNDER COMPETITION, Thomas Ho et Hans Stoll Fiche de lecture

Concurrence entre teneurs de marché et formation des prix

Le modèle de Ho et Stoll permet de dépasser les modèles théoriques où le teneur de marché est en position de monopole, comme le specialist qui opère sur le N.Y.S.E. (New York Stock Exchange), qui n'a pas à tenir compte des stratégies suivies par les autres teneurs de marché pour fixer sa fourchette de prix. Lorsque plusieurs teneurs de marché se font concurrence sur un même titre, chacun tient compte non seulement de ses propres coûts, mais également des prix pratiqués par ses concurrents, afin de proposer le prix le plus attractif. Or l'effet position joue un rôle fondamental dans la détermination du pouvoir de marché de chacun des participants. En effet, un teneur de marché qui possède un stock d'actifs risqués faible a un prix de réserve à la vente élevé. Dans ce cas, son prix de vente risque d'être peu concurrentiel, car trop important par rapport à celui proposé par les autres teneurs de marché. Mais s'il possède provisoirement une position avantageuse par rapport à ses concurrents, il est possible qu'un teneur de marché cote un prix différent de son prix de réserve, qui lui permet de capter un surplus de rémunération temporaire. En effet, Ho et Stoll montrent que la fourchette de marché ne sera pas déterminée par les prix les plus faibles. Par exemple, supposons que le premier prix de réserve à la vente proposé soit de 50, tandis que le deuxième meilleur prix est de 51 ; puisque le premier teneur de marché récupère de toute façon l'intégralité du flux d'ordres, il n'est pas incité à proposer son prix de réserve. Par conséquent, il propose un prix légèrement inférieur à 51, le deuxième prix de réserve.

D'autres modèles théoriques ont par la suite été proposés pour représenter les marchés fragmentés comme le système S.E.A.Q. (Stock Exchange Automated Quotations), sur lequel les cotations diffusées électroniquement ne sont qu'informatives et ne correspondent pas forcément aux prix effectivement pratiqués par les intermédiaires.

D'autres travaux se sont aussi intéressés aux comportements de collusion entre teneurs de marché, qui les conduit à s'entendre de façon implicite sur des variations de prix leur assurant un profit minimum. Ce type de comportement a notamment été observé sur le Nasdaq où il est apparu que la fourchette de prix était maintenue à 0,25 dollar minimum, alors qu'en vertu de la réglementation en vigueur, elle aurait pu descendre à 0,125 dollar.

Même si les modèles de gestion des stocks ont permis d'amorcer une vaste série de recherches concernant le comportement de fixation des prix des teneurs de marché, les travaux empiriques n'ont pas permis de valider ces modèles. Le paradigme de la position est d'ailleurs peu à peu tombé en désuétude au profit du paradigme de l'information, qui considère que les prix ne sont pas liés aux coûts de transaction, mais qu'ils évoluent principalement avec les arrivées d'information.